Türkiye’nin önde gelen ekonomistlerinden Mahfi Eğilmez, kamuoyunda geniş yankı uyandıran son paylaşımlarında “kasanın” durumuna dikkat çekerek ekonomi yönetiminin ve piyasa aktörlerinin odaklanması gereken kritik bir tabloyu ortaya koydu. Merkez Bankası yazarı olarak, bu uyarıların arka planında yatan makroekonomik gerçekleri ve para politikası üzerindeki olası etkilerini analiz etmek gerekiyor. “Kasa” terimi, ekonomi literatüründe ve merkez bankacılığında doğrudan TCMB rezervleri, özellikle de swap hariç net rezervler ile hazine nakit dengesi gibi likidite göstergelerini ifade eder. Bu göstergeler, bir ülkenin dış şoklara karşı direncini ve para politikasının kredibilitesini belirleyen en temel unsurlardır.
Para politikası perspektifinden bakıldığında, rezervlerin kalitesi ve miktarı, merkez bankasının piyasadaki likiditeyi yönetme gücünü doğrudan etkiler. Teknik bir kavram olarak swap (para takası), merkez bankalarının geçici süreyle döviz likiditesi sağlamak amacıyla başvurduğu bir yöntemdir. Ancak swap yoluyla elde edilen dövizler, “emanet” niteliğinde olduğundan, net rezerv hesaplamasından düşüldüğünde kasanın gerçek durumu ortaya çıkar. Eğer net rezervler negatif bölgede seyrediyorsa, bu durum merkez bankasının olası bir kur şokuna müdahale etme kabiliyetini sınırlar. Bugün itibarıyla piyasalarda USD/TL paritesinin 45,9073 seviyesinde, EUR/TL paritesinin ise 53,4498 seviyesinde dengelenmeye çalıştığını görüyoruz. Bu döviz kuru seviyeleri, rezerv yönetiminin ne denli hassas bir dengede yürütülmesi gerektiğini açıkça ortaya koymaktadır.
Rezervlerin yetersizliği veya kalitesindeki bozulma, sadece döviz kurlarını değil, aynı zamanda ülkenin risk primini (CDS) ve dolayısıyla dış borçlanma maliyetlerini de artırır. Yüksek risk primi, hazinenin ve özel sektörün yurt dışından kaynak bulmasını zorlaştırırken, mevcut fonlama maliyeti üzerinde de yukarı yönlü baskı oluşturur. Mahfi Eğilmez’in işaret ettiği veriler, tam da bu borçlanma ve fonlama sarmalına dikkat çekmektedir. Merkez bankasının piyasayı fonlama maliyeti yükseldikçe, bankacılık sektörünün kredi faizleri artar ve bu durum reel sektörün finansmana erişimini zorlaştırarak ekonomik büyüme üzerinde yavaşlatıcı bir etki yaratır.
Bu makroekonomik döngü içinde, merkez bankasının önündeki en önemli araç faiz patikası kararlılığıdır. Sıkı para politikası duruşu, bir yandan enflasyon beklentilerini çıpalamayı hedeflerken, diğer yandan yüksek faiz cazibesiyle yabancı sermaye girişini (sıcak para) teşvik eder. Giren bu yabancı sermaye, merkez bankasının piyasadan döviz satın alarak rezervlerini organik bir şekilde biriktirmesine olanak tanır. Ancak bu stratejinin başarısı, faiz artışlarının sadece geçici bir pansuman değil, yapısal reformlarla desteklenen kararlı bir patikanın parçası olarak görülmesine bağlıdır. Aksi takdirde, yüksek faiz yükü altında ezilen bir ekonomi ve kalıcı olarak iyileşmeyen bir kasa tablosuyla karşı karşıya kalınabilir.
Sonuç olarak, Mahfi Eğilmez’in “eyvah” dedirtecek cinsten olarak nitelendirilen verileri, bizlere makro ihtiyati tedbirlerin ve para politikasının tek başına yeterli olamayacağını bir kez daha hatırlatıyor. Rezervlerin kalıcı olarak güçlendirilmesi, swap bağımlılığının azaltılması ve kasanın gerçek anlamda fazla vermesi, güven veren bir ekonomi programının uygulanmasıyla mümkündür. Önümüzdeki dönemde TCMB’nin faiz kararları kadar, rezerv biriktirme hızı ve swap stokundaki değişimler de yakından takip edilmelidir. Piyasalardaki mevcut dengeler, hata payının son derece düşük olduğunu bizlere fısıldamaktadır.
